Distingit/da client/a:
Aquesta és la primera ocasió en què em dirigeixo als clients com a presidenta d'EDM. La meva intenció amb aquesta comunicació periòdica és, igual que ho ha estat fins ara, compartir amb vostès els missatges que considerem més rellevants com a inversors a llarg termini i que pensem que ens defineixen i diferencien d'altres entitats que operen en el nostre sector.
Els mercats tanquen el primer semestre de l'any amb importants caigudes tant en renda fixa com en renda variable, per les incerteses respecte al repunt inflacionari, les pujades de tipus d'interès, i l'amenaça que suposa tot l'anterior per al cicle econòmic en el mitjà termini.
Però anem per parts.
Caigudes en els preus de la Renda Fixa
Considerat tradicionalment com un actiu de menor risc que les accions (renda variable), la renda fixa (bons/obligacions) constitueix un actiu financer la mida del qual és molt més gran que les borses i, en conseqüència, les seves oscil·lacions tenen una major rellevància per al conjunt dels mercats i amb afectació a d'altres operacions en les quals aquests actius actuen com a garantia.
Dins de la renda fixa, la part principal és el deute sobirà que agrupa les emissions dels estats a través de les seves diferents administracions, bé per finançar les seves necessitats de despesa o bé els seus dèficits acumulats. Atès que el tipus d'interès és fix per a l'emissor, la rendibilitat per a l'inversor s'ajusta en funció de l'evolució en les condicions generals de crèdit en cada moment. Així, davant d'una pujada de tipus d'interès, els preus dels bons ja emesos a tipus d'interès inferiors cauen per mantenir la seva rendibilitat relativa, i viceversa. Els preus també es poden ajustar per un increment en la percepció de risc de solvència de l'emissor, que faci que els inversors exigeixin un major nivell de retorn pels seus títols. Ara mateix estem registrant importants caigudes de preu a causa de l'esperada pujada en els tipus i unes majors expectatives d'inflació per part dels inversors.
El quadre adjunt reflecteix aquesta situació:
En aquest context, el nostre fons EDM Ahorro registra una caiguda l'any del -3,7%, una correcció considerablement inferior a la dels índexs, la qual cosa ha contribuït a reduir en part la volatilitat de les carteres mixtes.
Per acabar aquest comentari convé, des d'una perspectiva històrica, assenyalar que estem assistint a un "retorn a la normalitat" de les rendibilitats després d'un llarg període de diners barats. Tot i que dolorós, aquest procés havia d'arribar en algun moment i, de retruc, permet a molts estalviadors generar un flux de renda que, encara que inferior a la inflació, tanca una era de tipus d'interès zero o negatius.
Algunes reflexions sobre la inflació
La inflació interanual (de maig a maig) es va situar al voltant del 9%, tant als EUA com a Europa, i lleugerament per sobre del 10% en el cas d'Espanya. Una gran part d'aquesta inflació s'arrela en un major cost energètic i un encariment del transport a causa de les disrupcions causades durant la pandèmia. La guerra a Ucraïna, especialment a Europa, on som importadors nets d'energia, ha afegit més pressió a aquesta taxa d'inflació. No hi ha dubte que un armistici entre Rússia i Ucraïna faria caure el preu de l'energia de manera molt notable.
Però, donat que el desenvolupament de la guerra és totalment imprevisible, els Bancs Centrals a punt de perdre la seva credibilitat com a garants últims de l'estabilitat financera i de preus, han reafirmat el seu compromís per controlar la inflació amb un discurs més dur i una reversió en el signe de les seves polítiques, més intens als EUA, més moderat a Europa.
L'objectiu ara és ancorar les expectatives d'inflació a mitjà termini, lleugerament per sobre del 3% als EUA segons l'índex de la Universitat de Michigan, de manera que es traslladi al conjunt dels agents econòmics que la inflació està sota control i que es tracta d'un problema conjuntural. Aconseguir aquest objectiu és fonamental perquè a mitjà termini no tinguem unes pujades salarials que poguessin transformar una crisi d'inflació transitòria en una cosa més estructural i que obligués l'economia a conviure amb tipus d'interès més alts durant un període de temps més gran.
Assenyalat tot l'anterior, i malgrat que veurem la inflació es tempera durant els pròxims mesos, és la meva opinió personal que, durant la pròxima dècada segurament haurem de conviure amb unes taxes d'inflació superiors als nivells registrats en la passada dècada, en gran part per l'impacte de tres forces de caràcter més permanent: (1) menor globalització, (2) més despesa en defensa, i (3) costos derivats de la transició i seguretat energètica a la Unió Europea. Com es veu, aquestes són raons geopolítiques que venim avançant a EDM des de fa temps i que creiem que es materialitzaran en els pròxims anys.
Un comentari sobre "asset allocation": Les accions com a protecció contra la inflació
Les accions cotitzades han estat històricament una bona protecció contra la inflació, en el sentit que han estat un actiu generalment capaç d'oferir retorns reals (Deduïda la inflació) positius. Per això, ens sembla convenient que els inversors a llarg termini com vostè tinguin una part significativa de la seva cartera en aquesta classe d'actiu.
En un entorn inflacionista, els negocis pateixen un increment en els seus costos (matèries primeres, salaris, energia) i, per això, és vital invertir en aquelles empreses amb capacitat de traslladar aquests costos en els preus dels seus productes protegint així la rendibilitat i el valor de les empreses.
L'anterior exigeix ser enormement selectiu en les companyies en les quals s'inverteix. Parlem de negocis amb una estructura de costos relativament protegida dels majors costos energètics (tecnologia, salut o software); companyies que gestionen contractes a llarg termini indexats a la inflació; negocis amb un nivell de reinversió relativament baix en comparació amb la seva generació de caixa; i, en general, una proposta de valor clara i dominant en el mercat que permet traslladar l'increment dels costos i de les inversions als preus...sense perdre vendes!
El fet que es tracti d'un actiu cotitzat afegeix l'avantatge de la liquiditat, cosa que permet la ràpida i lliure disposició de diners en qualsevol moment. Però té com a contrapartida el desavantatge de la volatilitat en els preus: sense liquiditat no hi ha volatilitat.
En el moment d'escriure aquestes línies, el sentiment negatiu dels inversors per les pors a una inflació descontrolada i una desacceleració econòmica ha situat el conjunt de les valoracions (múltiple PER) per al gruix dels negocis de qualitat a nivells històricament atractius per a l'inversor a llarg termini.
En la selecció de companyies d'EDM els beneficis creixen de forma impertorbable, però han patit un ensorrament dels múltiples PER. En conseqüència, constitueix una gran oportunitat per invertir en negocis excel·lents a preus enormement atractius. En molts casos, veritables gangues.
A EDM, mantenim la nostra estratègia de concentrar les nostres inversions en aquests negocis de qualitat que, si bé han patit oscil·lacions en els preus, el seu valor es manté intacte i són un dipòsit de valor creixent.
Aprofito aquesta ocasió per desitjar-li unes merescudes vacances. Agraint la seva confiança, li envio una cordial salutació.
María Díaz-Morera
Presidenta
