Un dels grans arguments a l’hora d’invertir amb èxit a llarg termini és basar les decisions en els aspectes fonamentals de les companyies, és a dir, els resultats i l’evolució real dels negocis que hi ha darrere de les accions en què invertim, procurant entrar en valoracions atractives. Ara bé, el fet de comptar únicament amb un múltiple de valoració baix no és suficient per esdevenir una alternativa d’inversió bona; sovint, una anàlisi més detallada pot revelar que aquest valor deprimit respon a causes objectives.
Un primer element que ens pot fer caure en trampes de valor (és a dir, companyies que cotitzen a valoracions molt baixes perquè no són capaces de crear valor per als accionistes) és l’existència d’un balanç excessivament endeutat que absorbeix el gruix de recursos que genera la companyia, deixant poc (o gens) espai per retribuir el capital. El deute, a més, augmenta de forma exponencial el risc d’una inversió. Com diu Warren Buffett, “invertir en empreses endeutades és com conduir ràpid per una carretera de revolts sense cinturó”: si tot va bé, perfecte; ara, si les coses es torcen, l’escenari es complica de forma exponencial. El deute no és necessàriament dolent, però cal saber quan utilitzar-lo: normalment, en negocis en què els fluxos d’efectiu són molt predictibles, pot ser interessant, atès que suposa un palanquejament extra de la rendibilitat per a l’accionista. Ara bé, tal com apuntàvem, pot resultar letal en negocis amb vendes molt cícliques o molt exposats a mercats dinàmics o a la disrupció tecnològica, on el deute pot esdevenir un veritable llast i pot provocar la necessitat d’incórrer en ampliacions de capital o fins i tot la fallida de l’empresa.
Un endeutament elevat pot ser un símptoma d’un negoci de mala qualitat: una empresa que no genera de forma orgànica els recursos necessaris per cobrir els costs, les inversions per créixer i la rendibilitat exigida pels fons propis. La persistència dels tipus zero i del deute subvencionat ha afavorit l’existència d’aquesta mena de companyies (denominades empreses zombi), que bàsicament generen el just i necessari per donar servei al deute.
Un aspecte clau de l’endeutament és la seva avaluació correcta. De forma habitual, el volum de deute s’expressa en relació amb l’EBITDA, és a dir, el benefici de l’empresa abans dels impostos, els interessos i les amortitzacions del període. Això fa que sigui una mètrica molt superficial, subjecta a criteris comptables molt laxes, i que no aporti informació sobre si els ingressos que genera un negoci són suficients per cobrir el deute o les inversions necessàries per continuar sent competitiu en el mercat. Mesurar la solvència de pagament d’un negoci exigeix bussejar en la generació de caixa operativa de l’empresa i comparar-la amb el servei al deute. Al final, el palanquejament és un instrument que cal gestionar sempre amb cautela, preferiblement per finançar negocis estables i amb fluxos d’efectiu predictibles.
Altres motius pels quals una empresa pot tenir una valoració deprimida són elements com el fet d’operar en sectors en decreixement, molt cíclics o caracteritzats per una elevada competència, tenir marges molt estrets, una generació d’efectiu baixa (necessitat de grans inversions, cosa que redueix la generació de recursos propis) o, en general, una baixa rendibilitat per capital invertit, l’indicador que millor reflecteix la qualitat intrínseca d’un negoci.
Per això, un PER baix o una rendibilitat per dividend elevada no vol dir que estiguem necessàriament davant d’una bona inversió, sinó que són dos indicadors que cal relativitzar amb la qualitat del negoci en què invertim. I això ens torna a la qüestió principal, que és la importància de la selecció de valors.
